Javni dug prelazi u ruke građana: do sada primili 382 milijuna eura kamata

Građani svojim ulaganjima "istiskuju" banke, sve više preuzimajući ulogu kreditora države i istovremeno kažnjavaju inertnost banka u ponudi štedno-investicijskih proizvoda.

Veliki interes građana za izdanja narodnih obveznica i trezorskih zapisa rezultirao je time da su milijarde eura duga prešle u njihov portfelj, često uz bolje prinose nego što su ih nudile banke na depozite.

Ovaj trend ukazuje na to da su hrvatski građani postali važan faktor u financiranju državnog proračuna, preuzimajući rizik, ali i prinos koji je prije bio rezerviran za bankarski sektor. Da je tome tako vidljivo je bilo pri zadnjem izdanju trezorski zapisa u ožujku, koje je ujedno bilo jubilarno 20. izdanje vrijednosnih papira države koje su mogli kupiti građani.

Kod domaćih banka kamatne stope, na postojeće oročene depozite građanstva, dodatno su se smanjile u veljači za 1 bazni bod u odnosu na siječanj, na 1,32 posto, dok su se kamatne stope za ne oročene depozite zadržane na svega 0,02 posto. Pritom, godišnja stopa prinosa za "trezorce" iznosi  2,5 posto, kod posljednjeg izdanja u ožujku koje su uplatili građani.

Od 20 izdanja za građane svega su bila tri izdanja obveznica, a 17 serija trezorskih zapisa. Građani tako trenutno drže više od 8,5 posto javnog duga ili oko 4,6 milijardi eura. Pri čemu su kroz dosadašnja izdanja sudjelovali s više od 449 tisuća ponuda ukupne vrijednosti 15,9 milijardi eura. Dosadašnjim izdanjima "narodnih" vrijednosnih papira, građanima je tako usmjereno više od 382 milijuna eura kamata.

Pogledamo li samo strukturu unutarnjeg duga, udio kratkoročnih vrijednosnih papira koji su trezorski zapisi raste dovoljno brzo da se izjednačuje sa kreditima koje su dale banke te se na taj način umanjuje utjecaj banka.

Iako struktura vjerovnika javnog duga Republike Hrvatske i nadalje pokazuje stabilnu dominaciju domaćeg financijskog sektora, čiji se udio kreće oko 60 posto ukupnog duga. U posljednjih pet godina vidljiv je porast ulaganja sektora građanstva, osobito nakon uvođenja "narodnih obveznica" instrumenata namijenjenih građanima, pri čemu se njihov udio povećao s oko pet posto prilikom prvih izdanja u 2023. na približno 8,5 posto s krajem 2025. Udio inozemnih ulagatelja ostaje relativno stabilan na razini od oko 30 posto.

Ipak, dobivamo jasno sliku supstitucije investitora, pad relativnog udjela financijskog sektora (banke, fondovi) i rast udjela građanstva. Lokalizaciju duga, domaći investitori već čine 70 posto duga te instrumentalnu promjenu strukture, ne samo tko drži dug, nego i kako je strukturiran.

U kombinaciji sa smjernicama upravljanja dugom za razdoblje 2026.–2028., koje eksplicitno naglašavaju diverzifikaciju investitorske baze i razvoj retail segmenta, može se zaključiti da u 2026. dolazi do strukturnog pomaka javnog duga prema domaćim fizičkim osobama u odnosu na kredite banka.

Pozitivni rezultati vidljivi već danas

Ovaj netradicionalni odmak prema građanstvu koji pridonosi smanjenju koncentracijskog rizika banaka, osiguravajućih društava i mirovinskih fondova pridonijelo je i smanjenoj ovisnosti Države prema istima, to smo već vidjeli prilikom izmjena zakona o bankama kada su banke bile primorane omogućiti građanima račune bez naplate naknade.

Rast udjela građanstva na 8,5 posto u ukupnoj strukturi duga, pridonijelo je tome da je država uspjela plasirati dug uz relativno predvidljive uvjete. Time je smanjena moguća volatilnost troška duga jer je i dio potražnje došao iz manje osjetljivog segmenta investitora.

Jedan od najuočljivijih doprinosa većeg sudjelovanja građanstva u dugu, jest povećanje iznosa ulaganja kućanstava u apsolutnom iznosu. Ulaganja građanstva u državni dug koja su dosegnula su 4,6 milijardi eura proširio je bazu ulagatelja i povećao kapitalizaciju domaćeg tržišta dužničkih vrijednosnih papira. Posljedično, to je doprinijelo dubljem i otpornijem tržištu kapitala.

Povećanje udjela građana, a onda i domaćih ulagatelja u strukturi duga smanjilo je osjetljivost javnih financija na eksterne šokove. Dugoročno, to povećava političku prihvatljivost stabilizacijskih fiskalnih mjera, budući da građani sve više sudjeluju kao vjerovnici države. Usporedba s Italijom, pokazuje da povećanje udjela kućanstava u javnom dugu može značajno doprinijeti stabilnosti financiranja, osobito u zemljama s visokom razinom javnog duga.

Međutim, dok je u Italiji ovaj model ključan mehanizam održivosti duga, u Hrvatskoj on ima tek komplementarnu ulogu, budući da je ukupna razina duga umjerena. Posljedično, utjecaj na kreditni rejting u Hrvatskoj je pretežno pozitivan, dok u Italiji visoka razina duga neutralizira pozitivne učinke snažne domaće investitorske baze.

U prvom kvartalu 4,6 milijardi eura građana u državnom dugu, nasuprot 43 milijardi eura građana u depozitima banka još uvijek ne predstavlja značajan dio štednje, ipak aktivira se pasivna štednja, smanjuje se potreba za bankarskim posredovanjem, što je izuzetno važno jer se smanjuje ovisnost države i banka ("bank-sovereign nexus"), a ovo je važna lekcija iz ne tako davne europske dužničke krize (2011-2013.).

Riječ je o strateškom pomaku koji je ojačao fiskalnu suverenost i smanjio sistemske financijske rizike.

Država ne može "u potpunosti" prebaciti financiranje na građane, retail segment može biti dopuna jer građani imaju ograničenu štednju (nije skalabilno, kao kod financijskih institucija). Također građani vole kraću ročnost (neće živjeti zauvijek), a skraćivanje ročnosti državnog duga podiže rizik refinanciranja jer država češće mora refinancirati dug.

Premda povećanje udjela građanstva u javnom dugu donosi stabilnost i diverzifikaciju investitorske baze, ono istodobno generira niz rizika, uključujući skraćivanje ročnosti duga, potencijalno veće troškove financiranja, ograničen kapacitet takvog izvora te moguće efekte istiskivanja privatnog sektora. Dodatno, povećava se politička osjetljivost upravljanja dugom i prijenos fiskalnog rizika na bilance kućanstava.