Razvijeni svijet postao je talac duga. Kome uopće države duguju i kako stoji Hrvatska?

Popularna ekonomska tema u masovnim medijima je zaduženost država. Redovito se objavljuju informacije o kretanjima javnog duga, kako svjetskih ekonomskih, tako i domaćeg gospodarstva. Praktički isključivo se koristi samo jedan pokazatelj, odnos javnog duga i BDP-a, iako je problematika javnog zaduživanja i mogućnosti plaćanja daleko šira.

Sam po sebi omjer javnog duga i BDP-a zapravo ne znači puno bez pravog konteksta. Zašto Japan može održavati javni dug iznad 200 posto BDP-a a države supsaharske Afrike ulaze u zonu neodrživosti već na cca. 60 posto javnog duga u odnosu na BDP? Kako to da se neke visoko zadužene države jeftinije zadužuju od nisko zaduženih, gledano omjerom javnog duga i BDP-a? Kome uopće države duguju taj novac?

To su neka od pitanja na koja se rijetko odgovara u medijima i u javnim nastupima ekonomista, a ljude zanimaju u kontekstu spominjanja zaduženosti država. Naslućuje se da je problematika puno šira od navođenja omjera javnog duga i BDP-a po državama, ali se zbog nedostatka volje ili znanja u javnosti rijetko analiziraju druga pitanja.

Visina duga nije jedino mjerilo njegove održivosti

Glavne svjetske agencije za ocjenu kreditnog rejtinga država se vode daleko većom paletom podataka prilikom dodjele ocjene. Osim općih makroekonomskih kriterija poput BDP-a, rasta BDP-a, stope inflacije, nezaposlenosti, investicija, štednje i slično, mjere se i mogućnosti države da vrača dug.

Naime, država s omjerom javnog duga i BDP-a od 100 posto može biti sposobnija plaćati troškove duga od države s omjerom od 60 posto i niže. Za primjer, javni dug Argentina je iznosio manje od 50 posto BDP-a u godinama pred bankrot 2021. (doslovno u zadnjem tjednu godine).

Zbog toga se u obzir uzima cijeli niz dodatnih pokazatelja. Važni su i omjer javnog duga u odnosu na proračunske prihode, koliki dio proračunskih prihoda se troši za plaćanje kamata na javni dug, deficit/suficit proračuna, dospijeće duga te valutna struktura duga, među ostalima.

 

Za primjer, javni dug Ekvadora ne prelazi 60 posto BDP-a, a ipak mu je kreditna agencija S&P dodijelila ocjenu kreditnog rejtinga B-, što je duboko u sferi investicijskog "smeća". Španjolska, čiji javni dug je blizu 100 posto BDP-a, ima ocjenu A+ koja je duboko u investicijskoj sferi za države kojima se procjenjuje da imaju jako nisku razinu opasnosti od poteškoća s otplatom duga.  

Ali Španjolska troši šest posto državnih prihoda za plaćanje kamata na dug (podatak S&P), Ekvador devet posto. Prihodi proračuna Španjolske su stabilni i predvidivi, a Ekvadora značajno fluktuiraju jer ovise velikim dijelom o prihodima od izvoza sirovina (posebno nafte). Španjolski dug je većinom u domaćoj valuti (euro) i prema domaćim vjerovnicima, Ekvadora u inozemnoj valuti i stranim vjerovnicima. Iza Španjolske financijske stabilnosti stoji Europska središnja banka i cijela eurozona dok središnja banka Ekvadora nije kredibilna institucija. Politička ne/stabilnost, otpornost gospodarstva na krize, kvaliteta institucija…za ocjenu kreditnog rejtinga je važna cjelokupna ekonomska, politička i institucionalna slika a ne samo omjer javnog duga i BDP-a.

Kome države duguju?

Često se postavlja pitanje kome to uopće države svijeta duguju. Odgovor na to pitanje je zapravo relativno jednostavan. Većina država najviše duguje bankama, mirovinskim/investicijskim/hedge fondovima, međunarodnim financijskim institucijama (MMF, Svjetska banka), središnjim bankama, drugim državama te fizičkim osobama, domaćim ili inozemnim. Osnovna podjela je na domaće i strane investitore.

Treba imati na umu da nemaju sve države istu strukturu vjerovnika. Neke više duguju domaćim, a druge stranim investitorima, dok je kod nekih zastupljenija središnja banka (iako ne smije kupovati direktno državni dug), neke se oslanjaju na međunarodne financijske institucije za financiranje, a neke ih ignoriraju, dok neke značajna sredstva duguju privatnom investitorima, domaćim ili stranim građanima.

Hrvatska je 2024. dugovala 49,28 milijardi eura, od čega najviše domaćim financijskim institucijama (27,98 milijardi eura), a skoro trećina duga je bila prema inozemnim subjektima (14,87 milijardi eura). Središnja banka je držala 1,79 milijardi eura duga, ali preko kupnje na sekundarnom tržištu jer je središnjim bankama zabranjena direktna kupovina obveznica i drugih instrumenata zaduživanja od države.

 

Među domaćim financijskim institucijama značajan je udio mirovinskih fondova. Zakonom je određeno da neto imovina fonda mora biti uložena u državne vrijednosne papire, minimalno 25 posto u kategoriji A, 45 posto u kategoriji B, a 60 posto kategoriji C. Iako je dopušteno ulaganje u vrijednosne papire svih država OECD-a, većinom se radi o obveznicama Hrvatske. Tako je npr. trećina neto imovine AZ OMF kategorije A 2024. bila u domaćim državnom obveznicama, slično kao Erste Plavi kategorije B, u PBZ CO kategorija A na kraju godine 25 posto itd.

Početkom izdavanja tzv. "narodnih obveznica" u veljači 2023. su građani Hrvatske i direktno postali vjerovnici države, a ubrzo i preko trezorskih zapisa. Godine 2024. su tako već držali 4,55 milijardi eura javnog duga Hrvatske (podatak Eurostata, razlikuje se od HNB-a zbog razlika u definicijama).

Glavna razlika u odnosu na većinu "starih" država eurozone je to što središnja banka drži daleko manji udio duga. Prema pravilima EU središnje banke ne smiju direktno kupovati državne dužničke papire, ali ih mogu kupiti na sekundarnom tržištu. Ali, zbog monetarne politike kvantitativnog popuštanja, do 2022. su središnje banke na sekundarnom tržištu kupovale državne obveznice u svrhu smanjenja kamatnih stopa te poticanja kreditiranja i investicija. Kako je Hrvatska ušla u eurozonu tek 2023. - onda HNB nije provodio takvu politiku. Zbog toga HNB drži jako mali dio javnog duga u Hrvatskoj, dok je udio središnjih banaka većine država eurozone između 20 i 25 posto.

Kome duguje najveći dužnik na svijetu?

Država s apsolutno najvećim iznosom javnog duga na svijetu je SAD, u ovom trenutku preko 38 bilijuna dolara. Ali značajan dio toga se odnosi na tzv. "intragovernmental debt", dug državnih institucija jednih prema dugima. Stoga je pravi iznos javnog duga SAD-a iznosio 29 bilijuna dolara (travanj 2025.), jer je oko petina dug jednih institucija federalne vlasti prema drugima.

Većinu javnog duga SAD-a drže domaći investitori: banke, mirovinski fondovi, investicijski fondovi, savezne i lokalne vlasti unutar SAD-a, građani i sl. Oni drže otprilike 40 posto. Središnja banka Fed drži 13 posto. Ostatak drže inozemni investitori, od čega dio otpada na države.

Prema podacima za listopad 2025., od stranih država najveći dio federalnog duga SAD-a drže Japan (1,2 bilijuna dolara), UK (878 milijardi dolara), i Kina (689 milijardi dolara). Kina je jedna od rijetkih država koje zadnjih godina smanjuju izloženost američkom dugu, nakon što ga je dugo godina povećavala (jedno vrijeme bila je prva).

 

Budućnost javnog duga

Širi kontekst javnog duga je potrebno razjasniti većem krugu ljudi da bi se u javnosti i medijima mogla razviti kvalitetna rasprava o njemu, a time i vršiti pritisak na državu da javnim dugom upravlja racionalno, strateški, održivo i dugoročno. Ipak se indirektno radi o dugu svih građana republike Hrvatske, jer se plaća iz prihoda proračuna koji nastaju oporezivanjem.

Svjetske razine duga su na povijesno visokim razinama, bez plana da se u kratkom i srednjem roku obuzda njihov rast. To stvara novi potencijalni izvor nestabilnosti jer bi se poteškoće s otplatom duga jedne veće države mogle lako domino efektom proširiti kroz cijelo svjetsko gospodarstvo.