Divovi umjetne inteligencije ove će godine zaraditi bilijun dolara. Možda neće biti dovoljno

Prošla su vremena tehnoloških kompanija s malim kapitalnim ulaganjima i bogatim novčanim tokom, poput internetskog pretraživanja, e-trgovine i društvenih mreža. Nova igra zove se umjetna inteligencija, a za sudjelovanje su vam potrebna opipljiva imovina i duboki džepovi – iznosi novca kojima raspolaže tek malen broj tvrtki.

Nvidia Corp. i hyperscaleri – skupina koja uključuje Microsoft Corp., Amazon.com Inc., Alphabet Inc., Meta Platforms Inc. i Oracle Corp. – već su zajednički usmjerili bilijune u projekte povezane s AI-jem, pri čemu obveze kroz dugove i ugovorne obveze dosežu i do 4,2 bilijuna dolara. Mnogi su se zapitali hoće li se te investicije isplatiti, no to pretpostavlja da si kompanije uopće mogu priuštiti tako goleme iznose na samom početku – i nastaviti hraniti prividno nezasitne kapitalne zahtjeve umjetne inteligencije.

S obzirom na uključene iznose, to je daleko od izvjesnog. O tome se ne govori dovoljno, vjerojatno zato što ove kompanije obiluju dobiti, a kretanje kroz labirint potrošnje na AI iznimno je složeno. Ne pomaže ni to što se mnoge od njihovih obveza povezanih s AI-jem ne pojavljuju u financijskim izvješćima, već su nepregledno zakopane u stručnim bilješkama. Stjecanje uvida u tu potrošnju važno je jer se i najmoćnije kompanije mogu preopteretiti obvezama, a čini se da pojedini hyperscaleri već imaju razinu zaduženosti koja je na samoj granici podnošljivosti.

To dugoročno ne mora nužno biti problem za tržište dionica. Dobici od umjetne inteligencije bit će široko raspoređeni kao što je to bio slučaj s internetom, podižući tržište tijekom vremena bez obzira na pojedinačne pobjednike i gubitnike. No s obzirom na istaknutost AI divova u širokim tržišnim indeksima i portfeljima ulagača, kao i na poticaj koji potrošnja na AI daje američkom gospodarstvu, svi će osjetiti posljedice ako oni posustanu.

Ove se kompanije nalaze u nezavidnom položaju. Ne mogu si priuštiti ostati po strani u utrci u naoružanju umjetnom inteligencijom jer će zaostati. Također, ne mogu sve pobijediti, što znači da će, u najboljem slučaju, neke od njih iz tog pothvata izaći siromašnije.

Oni manje sretni mogli bi zapasti u ozbiljnije financijske poteškoće ako AI istisne njihovo osnovno poslovanje, a dobit se smanji u odnosu na rastuće dugove, što bi dovelo do ponižavajuće potrebe za prodajom imovine povezane s AI-jem konkurentima uz potencijalno visoke popuste. A do toga možda neće trebati dugo. Google Zero – ideja da bi promet prema internetskim stranicama s tražilica mogao nestati jer se ljudi za odgovore oslanjaju na velike jezične modele – čini se da je u punom zamahu.

Utrka za dominacijom nosi i rizik od prekomjernog investiranja koje rezultira većom ponudom od kratkoročne potražnje za AI-jem. To smo već vidjeli i nije završilo dobro. Kako se internet razvijao krajem 1990-ih, telekomunikacijske kompanije uložile su stotine milijardi u optičke kabele i bežične mreže u utrci za hvatanje naglog rasta korištenja interneta. Kada je potražnja za propusnošću privremeno presušila početkom 2000-ih, telekomi su se mučili sa servisiranjem duga. Nekoliko ih je propalo, posebice WorldCom i Global Crossing.

Infrastrukturu koju su izgradili kupili su kasniji sudionici na tržištu u bescijenje, što je pomoglo u pokretanju interneta – baš kao što će današnji val investicija pokretati AI. Nije teško zamisliti sličan, privremeni pad potražnje koji bi isušio prihode povezane s umjetnom inteligencijom.

Velik dio tih prihoda dolazi od vodećih laboratorija za AI, kao što su Anthropic PBC i OpenAI, koji plaćaju računalnu snagu i druge troškove povezane s izgradnjom jezičnih modela (LLM). Ti modeli brzo postaju roba široke potrošnje (commoditized) i pod prijetnjom su jeftinijih kineskih konkurenata otvorenog koda (open-weight). Ako se prihodi od jezičnih modela smanje, ulaganja u AI možda se više neće moći monetizirati sve dok se ne usvoji sljedeća generacija primjena, vjerojatno u robotici.

AI divovi imaju velik zaštitni sloj; ove će godine zajednički ostvariti bilijun dolara operativne dobiti. No to možda neće biti dovoljno. Krajem lipnja prijavili su ukupne obveze od 1,6 bilijuna dolara, što je gotovo dvostruko više nego prije dvije godine. Izračunao sam dodatnih 2,6 bilijuna dolara potencijalnih izvanbilančnih obveza koje uključuju najmove, operativne ugovore i jamstva, što znatno povećava njihove ukupne zajedničke obveze.

To nije uklesano u kamen. Neke od tih obveza bit će ponovno ispregovarane, odgođene ili otkazane, kao što je uobičajeno u poslovanju. Također, nisu sve kompanije zadužene u istoj mjeri.

Jedan od načina da ih se procijeni jest usporedba njihovih ukupnih obveza s godišnjim operativnim prihodom, što ulagateljima daje predodžbu o tome koliko bi im vremena trebalo da pokriju svoje trenutne obveze. Nvidia bi to mogla učiniti za otprilike godinu i pol. Microsoftu, Amazonu i Alphabetu trebalo bi bliže četiri do šest godina. Meta i Oracle zahtijevali bi desetljeće ili više, uglavnom zato što je njihov operativni prihod tek dio prihoda ostale četiri kompanije.

Tržište obveznica prati te dvije iznimke. Srednjoročne obveznice Mete i Oraclea trguju se uz premiju u odnosu na američke državne obveznice koja je za gotovo postotni bod viša od Bloombergovog korporativnog indeksa s usporedivim rejtingom i dospijećem. To je znatno više od raspona (spreada) za obveznice ostale četiri kompanije u odnosu na referentnu vrijednost, što signalizira da one, za razliku od Mete i Oraclea, možda imaju više prostora za ulaganja.

Koliko više, ovisi o razini zaduženosti koju su ulagatelji spremni tolerirati. Meta i Oracle vjerojatno su dosegnuli svoju granicu. Uz pretpostavku omjera obveza i operativne dobiti od 10 puta, što otprilike odgovara Meti i Oracleu, Microsoft i Alphabet mogli bi zamislivo potrošiti još po dva bilijuna dolara, a Amazon bliže bilijun dolara. Nvidia bi potencijalno mogla prikupiti još tri bilijuna dolara za potrošnju.

Prema tom izračunu, očekujem još bilijune dolara ulaganja povezanih s AI-jem, pod pretpostavkom da kompanije održe trenutnu razinu profitabilnosti. No ako one ili AI zapadnu u krizu, neke od njih mogle bi osjetiti ozbiljan financijski pritisak.

Što god da se dogodi, AI će nastaviti napredovati. Jezični modeli samo su prva i najjednostavnija primjena. Roboti već voze taksije, a uskoro će preuzeti kućanske poslove i fizički rad, voditi ratove i izvoditi operacije. Ti će napretci dugoročno više nego otplatiti val investicija u AI. Jedino je pitanje koje će kompanije opstati kako bi od toga ostvarile dobit.