Može li SAD spasiti venezuelske obveznice?

Venezuelske obveznice ponovno su na radaru investitora nakon što su američke specijalne snage 3. siječnja otele predsjednika Nicolása Madura, a tržišta sve više uračunavaju mogućnost dugo odgađanog restrukturiranja duga.

Venezuelsko gospodarstvo osakaćeno je korupcijom, lošim upravljanjem i kroničnim nedostatkom ulaganja. Američke sankcije pogoršale su štetu ograničavanjem pristupa inozemnom financiranju i izvoza nafte, glavnog izvora prihoda te države.

Među investitorima je nada da će postmadurovska vlada normalizirati odnose s Washingtonom, da će se sankcije ublažiti i da će se strani kapital vratiti u venezuelski naftni sektor. To bi vjerovnike učinilo spremnijima postići dogovor s Caracasom u kojem bi otpisali dio njegovog inozemnog duga od otprilike 170 milijardi dolara kako bi omogućili održiviji raspored otplate. Analitičari procjenjuju da vlada i državna energetska tvrtka Petróleos de Venezuela SA zajedno duguju 100 milijardi dolara, uključujući dospjele kamate.

Zasad su izgledi vrlo neizvjesni. Iako je privremena predsjednica Delcy Rodríguez signalizirala spremnost na suradnju s Washingtonom, nije jasno bi li venezuelski socijalistički establišment podržao sveobuhvatne reforme koje bi Trumpova administracija zahtijevala kao uvjet za ukidanje sankcija.

Što od toga imaju investitori u obveznice?

Međunarodni monetarni fond procijenio je da je omjer duga Venezuele i BDP-a 2024. godine iznosio 164 posto, što je razina usporediva s onom viđenom prije sveobuhvatnog restrukturiranja grčkog duga 2012. godine. Citigroup Inc. navodi da bi teret vjerojatno trebalo smanjiti na najmanje 85 posto u vrijeme restrukturiranja kako bi se uskladio s prošlim restrukturiranjima duga i ispunili očekivani uvjeti MMF-a.

Cijena je još jedan mamac. Venezuelske obveznice su se više nego udvostručile u protekloj godini, ali se i dalje trguju na vrlo niskim razinama, što privlači špekulativne ulagače. Ipak, neki investitori smatraju da obveznice još uvijek imaju potencijal.

"Ove obveznice su vjerojatno bolja kupnja danas po cijeni od 40 nego što su bile po cijeni od 30 prije dva radna dana", rekao je osnivač tvrtke Altan Wealth Lee Robinson početkom siječnja.

Zašto SAD ima toliki utjecaj na venezuelski dug?

SAD je zapravo čuvar vrata prema globalnim tržištima kapitala za vladu u Caracasu. Sankcije koje je nametnulo Ministarstvo financija SAD-a bile su glavna prepreka restrukturiranju venezuelskih obveznica, budući da većina transakcija zahtijeva odobrenje Ureda za kontrolu strane imovine (OFAC). Bez posebnih dozvola, čak i preliminarni razgovori o tehničkim aspektima nagodbe mogu biti pravno zabranjeni.

Svako restrukturiranje gotovo sigurno bi zahtijevalo od Venezuele izdavanje novih obveznica, što bi bilo nemoguće bez ublažavanja sankcija. Izvoz nafte, ključan za servisiranje bilo kakvog restrukturiranog duga, također bi morao slobodno teći, a SAD je uveo blokadu na isporuke nafte iz te južnoameričke zemlje.

Bloomberg

Među vlasnicima duga nalaze se neki od najvećih američkih upravitelja imovinom, kao što su Fidelity Investments , BlackRock Inc. i T. Rowe Price Group Inc. , prema podacima koje je prikupio Bloomberg na temelju najnovijih objava investitora.

Budući da su mnogi vlasnici obveznica, banke, klirinške kuće i odvjetnički uredi uključeni u venezuelski dug povezani s američkim financijskim sustavom, ograničenja nametnuta u Washingtonu mogu zamrznuti trgovanje dugom za praktički sve ulagače. Velik dio relevantnih parnica i neka od najvrjednijih venezuelskih inozemnih sredstava također spadaju pod jurisdikciju SAD-a.

Kako Venezuela može restrukturirati svoj dug i zašto je to tako teško?

Venezuela je postupno upala u bankrot počevši od 2017. godine, otprilike dvije godine prije nego što je SAD prekinuo veze s Madurovom vladom i zabranio američkim investitorima kupnju državnog duga. Neki vlasnici obveznica, uključujući Ashmore Group Plc i Grantham, Mayo, Van Otterloo & Co., kasnije su osnovali skupinu za pregovore o potencijalnom restrukturiranju.

Jednostavno rečeno, restrukturiranje državnog duga podrazumijeva ponovne pregovore o tome što zemlja duguje kada više ne može plaćati. To obično uključuje kombinaciju smanjenja ukupnog iznosa duga, duljeg roka obveznica dospijeća i zamjene starih obveznica za nove instrumente kojima je lakše upravljati.

U nedavnim slučajevima, poput onih u Ekvadoru ili Argentini, klauzule o kolektivnom djelovanju omogućile su velikoj većini vlasnika obveznica da odobre jedinstveni dogovor koji je obvezivao sve, čime je proces bio relativno brz.

Situacija u Venezueli je daleko složenija.

Zemlja je opterećena ogromnim brojem obveza i vrlo fragmentiranom bazom vjerovnika koja uključuje vlasnike obveznica, bilateralne zajmodavce (ponajprije Kinu) i nositelje arbitražnih odluka i sudskih presuda. Mnogi od tih zahtjeva natječu se za prioritet i podliježu različitim pravnim okvirima.

Bloomberg Mercury

Banke s Wall Streeta procjenjuju da Venezuela ima oko 100 milijardi dolara neplaćenih obveznica u stranoj valuti i pripadajućih kamata. Uključujući bilateralne zajmove i druge obveze, ukupni vanjski dug raste na otprilike 169 milijardi dolara, prema Citigroupu.

Američke sankcije, tekući sudski sporovi i napori vjerovnika da zaplijene inozemnu imovinu dodatno otežavaju pregovore. Pictet Asset Management očekuje "vrlo dugotrajno" restrukturiranje koje bi moglo potrajati i do tri godine. Proces bi mogao nalikovati grčkoj reformi iz 2012. godine: dugotrajnoj, kompleksnoj nagodbi koja je uključivala različite skupine vjerovnika kroz vrijeme.

Koje nove instrumente bi dogovor mogao uključivati?

Sposobnost zemlje da servisira dug ovisit će o tome koliko će se brzo proizvodnja oporaviti nakon političke tranzicije i koliko će se stranih ulaganja vratiti u njezin naftni sektor. Ta neizvjesnost čini instrumente vezane za proizvodnju nafte ili prihode od nafte logičnim dijelom svakog rješenja.

Nalozi vezani za naftu omogućili bi vjerovnicima da sudjeluju u rastu ovisno o brzini i opsegu oporavka proizvodnje, a istovremeno bi Venezueli dali prostor za predah ako se oporavak pokaže sporijim od očekivanog. Slično vrijednosnim papirima vezanim za bruto domaći proizvod koji se koriste u drugim restrukturiranjima, ovi instrumenti pomažu u premošćivanju jaza između očekivanja vjerovnika u pogledu oporavka i potrebe vlade za fleksibilnošću.

S obzirom na to koliko su neizvjesni izgledi venezuelske naftne industrije, takvi se instrumenti smatraju jednim od praktičnih načina za postizanje dogovora.

Koje signale investitori sada prate u Venezueli?

Investitori su trenutno usredotočeni na pitanje tko će učinkovito voditi Venezuelu tijekom bilo kakve tranzicije i kako bi mogla izgledati nova vlada. Rodríguez, Madurova zamjenica, inaugurirana je kao vršiteljica dužnosti predsjednika i stupila je u kontakt s američkim državnim tajnikom Marcom Rubiom.

Prema venezuelskom ustavu, Rodríguez bi mogla obnašati izvršnu vlast do 90 dana, s mogućim produljenjem. Pomno će se pratiti kako će uravnotežiti američke zahtjeve s pritiskom pristaša režima.

Depositphotos

Upravitelji kapitala također prate hoće li Washington poduzeti mjere za ublažavanje sankcija i koliko snažno bi se američke energetske tvrtke moglo potaknuti da pomognu u obnovi venezuelske naftne industrije. U konačnici, vrijednosti oporavka duga ovisit će o tome hoće li se gospodarstvo stabilizirati i koliko nafte zemlja ponovno bude u mogućnosti crpiti.

Zašto je venezuelski dug i dalje rizična investicija?

Unatoč obnovljenom interesu, venezuelski dug ostaje vrlo spekulativna oklada.

Politički i ekonomski izgledi su još uvijek promjenjivi bez jasnih pokazatelja o tajmingu, strukturi ili čak izvedivosti sveobuhvatnog restrukturiranja. Ta neizvjesnost otežava određivanje vrijednosti povrata. Procjene onoga što bi investitori u konačnici mogli povratiti znatno se razlikuju, od otprilike 35 do 60 centi po dolaru, i mogle bi biti nedostatne ako se ne ostvari ishod povoljan za tržište, posebno nakon naglog oporavka obveznica posljednjih mjeseci.

Ključni izvor rizika je način na koji će se rangirati različita potraživanja, posebno dug koji je izdala državna naftna tvrtka PDVSA. Ako se vlasnicima obveznica PDVSA ne pruži jednak tretman kao i državnim ulagačima ili ako su prihodi od nafte ograničeni za određene vjerovnike, gubici bi se mogli znatno razlikovati među instrumentima.

Općenito, svako restrukturiranje spadalo bi među najveće i najsloženije u modernoj financijskoj povijesti i vjerojatno bi trajalo godinama, a ne mjesecima. Sudski sporovi, oduzimanje imovine i konkurentski pravni zahtjevi mogli bi lako usporiti ili spriječiti napredak.

Postoje i rizici koji daleko nadilaze same pregovore o dugu. Brzi oporavak proizvodnje venezuelske nafte mogao bi utjecati na globalne cijene sirove nafte, ograničavajući rast prihoda. Politička neizvjesnost ostaje visoka, s pitanjima o trajnosti vladavine trenutne predsjednice i potencijalom za unutarnji otpor ili preokret politike. Čak i uz ublažavanje sankcija , godine nedovoljnog ulaganja znače da bi se proizvodnja nafte mogla oporaviti sporije nego što optimisti očekuju.

Uzevši sve u obzir, ta investicija ne počiva samo na uspješnom restrukturiranju, već i na političkoj stabilnosti, održivoj političkoj reformi i snažnom gospodarskom oporavku. Ako bilo koji od tih stupova zakaže, oporavak Venezuele i povrat vrijednosti njezina duga mogli bi se i dalje raspasti.