Investitori u Span omastili brk, a mogli bi i dalje

Dionici informatičke grupe Span u ponedjeljak se navršavaju tri godine od uvrštenja na Zagrebačku burzu. Povodom te godišnjice svoj osvrt na to razdoblje daje Matteo Mošnja, voditelj analize korporativnih financija Bloomberg Adrije.

Span je na današnji dan prije točno tri godine uvrstio svoje dionice u kotaciju Zagrebačke burze. Bila je to inicijalna javna ponuda nakon višegodišnje suše, a dodatnu pozornost javnosti privukla je činjenica da je Span prva IT kompanija na Zagrebačkoj burzi. Jesu li investitori u Spanovu dionicu omastili brk, što se događalo u poslovanju kroz tri godine na burzi te izgleda li dionica obećavajuće i danas, neka su od pitanja na koja ćemo pokušati dati odgovor kroz presjek Spanove trogodišnje obljetnice na Zagrebačkoj burzi.

Investitori se s pravom se raduju

Dionica je prvi dan trgovanja zaključila s cijenom od 27,61 eura i ako je usporedimo sa zaključnom cijenom trgovanja prošlog tjedna u petak, 20. rujna, od 50,60 eura, možemo zaključiti da su investitori u dionicu Spana ostvarili povrat od 83 posto u trogodišnjem razdoblju. Ako ćemo o povratima pričati u nešto ozbiljnijem društvu investitora, onda bi ga trebali računati složenim ukamaćivenjem (CAGR), pa bi takva računica pokazala povrat od 22 posto godišnje. Zvuči odlično, pogotovo ako usporedimo s posljednjim trezorskim zapisima koje izdaje država uz godišnji prinos od 3,55 posto godišnje. No stavljanje povrata na dionicu i povrata na trezorske zapise u isti koš nema previše smisla, stoga smo usporedili povrat na Spanovu dionicu s povratima na burzovne indekse kako bismo zaključili jesu li investitori u Span zaista bili toliko uspješni.

Za usporedbu smo koristili sljedeće indekse s uključenim dividendama, tzv. total return indekse: Crobex, Crobex 10, S&P 500 i Nasdaq. Kao što se vidi iz priloženog grafičkog prikaza, dionica Spana nadmašila je i domaće i popularnije američke burzovne indekse, i to s pozamašnom razlikom. Najbliže Spanu je indeks Crobex 10 s povratom od 17,9 posto godišnje (CAGR). Međutim, kao dodatno se pitanje javlja je li rast dionice uzrokovan boljim poslovanjem ili optimizmom dioničara koji su dionicu nagradili višim multiplama, kao što su npr. tradicionalni omjer cijene i zarade (P/E) i omjer operativne vrijednosti kompanije i EBITDA-e (EV/EBITDA).

Prema priloženom grafu vidljivo je da su multiple na dionicu značajno porasle kao rezultat činjenice da joj je vrijednost porasla, a istovremeno su se neto dobit i EBITDA Span grupe smanjile. Najznačajnija razlika vidljiva je kod omjera cijene i zarade jer je neto dobit Span grupe u 2023. godini iznosila svega 1,2 milijuna eura, naspram značajno viših 3,2 milijuna eura u 2021. godini. EBITDA je u 2021. godini iznosila 5,7 milijuna eura i bila za neznatnih 0,1 milijun eura viša od one u 2023. godini. Ako pak usporedimo EBITDA-u prije jednokratnih stavki, onda vidimo da je porasla sa 6,5 milijuna eura u 2021. godini na 7,1 milijun eura u 2023. godini.

Iako je Spanova dionica donijela izvrstan povrat svojim investitorima, koštao je investitore pokoju sijedu vlas, s obzirom na to da je poslovanje Spana, kako je prikazano u brojkama iznad, izrazito volatilno. No zašto je to tako? Glavni razlog leži u tzv. uslugama više dodane vrijednosti. Naime, segment usluga upravljanja softverskom imovinom i licenciranjem usluge su u kojima Span nastupa kao preprodavač usluga dodane vrijednosti (engl. value added reseller – VAR) i upravo taj segment generira glavninu prihoda Spana, točnije 69 posto u 2023. godini.

Problem tog segmenta je njegova izrazito niska profitabilnost od oko tri posto godišnje. S druge strane, tzv. usluge više dodane vrijednosti poput infrastrukturnih usluga, clouda i cybersecurityja generiraju znatno višu profitabilnost (17 posto u 2023. godini i 34 posto u 2022. godini). Upravo o kretanju i veličini tog segmenta ovisi i koliko će uspješna biti Spanova godina. Izvrstan primjer je upravo 2023. godina u kojoj je Span ostvario rast prihoda od 30 posto godišnje, dok je EBITDA prije jednokratnih stavki unatoč tome bila niža za 25 posto godišnje. Razlog takvoj neobičnoj pojavi je što je upravo segment infrastrukturnih, cloud i cybersecurity usluga ostvario pad prodaje od 14 posto godišnje.

Čemu onda takav optimizam dioničara?

U prvih šest mjeseci 2024. godine Span pokazuje znakove oporavka tog visokoprofitabilnog segmenta. Naime, prihodi od prodaje viši su 80 posto godišnje, a EBITDA grupe prije jednokratnih stavki viša je za 21 posto godišnje. Iako je segment licenciranja ostvario snažan rast od 54 posto godišnje na krilima ukrajinske podružnice, investitorima je bitnije vidjeti rast infrastrukturnih usluga od devet posto godišnje te rast usluga razvoja softvera od 29 posto godišnje.

Optimizam dioničarima također daje i nova direktiva Europske unije (EU) NIS2 koja stupa na snagu ove godine. Direktiva NIS2 ažurirana je verzija prvotne direktive NIS (2016/1148), koju je donijela Europska unija kako bi poboljšala sigurnost svojih mrežnih i informacijskih sustava. Glavni cilj NIS2 direktive ojačati je otpornost ključnih sektora na kibernetičke prijetnje te unaprijediti razinu kibernetičke sigurnosti. Neke od ključnih značajki direktive NIS2 širenje su obuhvata sektora koji podliježu njenim strogim pravilima te sada uključuje energetiku, promet, zdravstvo, financije, vodne resurse, digitalne usluge i dr.

Span se očigledno priprema i očekuje veći broj zahtjeva za kibernetičke usluge, s obzirom na to da je povećao broj zaposlenih u segmentu kibernetičkih usluga. Čak 32 posto od ukupnog broja zaposlenih na kraju 2023. godine zaposleno je unutar tog segmenta, a naspram 25 posto s kraja 2021. godine. U broju zaposlenih to znači više od 130 ljudi više, s obzirom na to da se i ukupan broj zaposlenih znatno povećao u odnosu na 2021. godinu. S obzirom na vidljivo poboljšanje rezultata u segmentima više dodane vrijednosti u prvih šest mjeseci tekuće godine, to definitivno daje optimizam da slijede još bolja vremena za Span.

Što je Span dobio listanjem na ZSE-u?

Investitori su nesumnjivo dobro prošli, no za kraj ostaje pitanje što je Span kao kompanija dobio svojim listanjem na burzi, osim likvidnosti za dotadašnje vlasnike i menadžere koji su smanjili svoj udio tijekom ovog ljeta. Priloženi graf prikazuje nam stopu fluktuacije zaposlenika koja je u 2021. godini iznosila 14,89 posto, a u 2023. godini taj je postotak smanjen na 8,15 posto. Span je svoje zaposlenike nagrađivao vlasničkim udjelom u firmi, tzv. ESOP-om, i ta je činjenica zasigurno doprinijela većoj privrženosti zaposlenika u vremenima kad je pronalaženje i zadržavanje radne snage u IT industriji postao najveći izazov. Span stoga može svima poslužiti kao izvrstan primjer uspješne inicijalne javne ponude, a onima kojima Span nije interesantna investicijska opcija želimo sreću u iščekivanju Godota, odnosno novog Spana.