Što je 'basis trade' na američke državne obveznice i je li mu došao kraj?

Svjetska tržišta obveznica potresena su od početka sukoba između Irana i SAD-a. Nagli rast cijena energenata, zajedno s masovnim zaduživanjem tvrtki i neprekidnim izdavanjem državnog duga, izazvao je oštar pad cijena američkih državnih obveznica, što je dovelo prinose na najvišu razinu u gotovo dva desetljeća.

Ovaj oštar pad potaknuo je američkog ministra financija Scotta Bessenta da u kolovozu poveća reotkup dugoročnijih državnih obveznica u sklopu neuobičajene intervencije usmjerene na smanjenje troškova zaduživanja za Amerikance.

No ti reotkupi, koji bi do studenoga mogli dosegnuti 30 milijardi dolara ili više, čine samo mali dio tržišta američkih državnih obveznica vrijednog 32 bilijuna dolara te su dosad imali neznatan i kratkotrajan učinak. To je ponovno usmjerilo pozornost na još jedan ključni izvor potražnje – s hedge fondove koji su posljednjih godina bili kupci državnih obveznica putem trgovačke strategije poznate kao basis trade (trgovanje osnovom).

Međutim, postoje znakovi da se basis trade posljednjih mjeseci smanjio, što otvara pitanje odakle će doći nova potražnja za državnim obveznicama. Razvoj basis tradea u središtu je pozornosti financijskih tržišta, osobito nakon što je njegova uporaba naglo porasla posljednjih godina. No on ima i šire učinke jer se potražnja za državnim obveznicama u konačnici može odraziti na niže kamatne stope za potrošače.

Evo što trebate znati o basis tradeu i njegovoj ulozi na financijskim tržištima.

Što je basis trade i kako funkcionira?

Basis trade usmjeren je na razliku u cijeni između američkih državnih obveznica i ročnica (futures ugovora) vezanih uz te iste obveznice. Ponekad cijena ročnice na obveznice poraste iznad cijene same obveznice u podlozi zbog velike kupnje ročnica od strane mirovinskih fondova, osiguravajućih društava i drugih institucionalnih ulagatelja.

Ti upravitelji imovinom često radije kupuju ročnice na obveznice nego same obveznice jer ročnice zahtijevaju manje gotovine unaprijed. Oni također kupuju ročnice kako bi se izložili dugoročnom kamatnom riziku, što je teže postići na tržištu korporativnih obveznica jer tvrtke često izdaju dug kraćeg dospijeća od desetogodišnjih državnih obveznica.

Kako bi iskoristio tu razliku u cijeni, hedge fond prodaje ročnice na državne obveznice i istodobno kupuje odgovarajuće obveznice niže cijene. Kupnjom jeftinijih obveznica na jednom tržištu i prodajom skupih na drugom, trgovci mogu ostvariti profit na malim razlikama u cijeni, bez obzira na to rastu li cijene obveznica ili padaju.

Što se događa s basis tradeom?

Hedge fondovi bili su ključni kupci američkih državnih obveznica posljednjih godina, dok su se kupci neosjetljivi na cijenu, poput središnjih banaka, povlačili. Basis trade porasao je na oko 830 milijardi dolara u rujnu 2025., što je otprilike dvostruko više od prethodnog vrhunca početkom 2020. i odgovara 35 posto ukupne duge izloženosti hedge fondova američkim državnim obveznicama, procijenili su istraživači američke središnje banke (Fed) u lipnju.

U zadnje je vrijeme tempo basis tradea usporio, dijelom zato što je financijska deregulacija omogućila bankama i primarnim dilerima obveznica da prošire svoje imateljske udjele u državnim obveznicama. Njihova kupnja obveznica gotovinom, zajedno sa zaštitnim pozicijama u ročnicama (futures hedges), smanjuje cjenovne razlike koje trgovci osnovom nastoje iskoristiti – čime praktički istiskuju hedge fondove iz tog trgovanja.

Naravno, donekle smanjeni basis trade izaziva zabrinutost oko toga tko će apsorbirati ponudu državnih obveznica kada hedge fondovi smanje svoje aktivnosti. Stratezi tvrtke TD Securities izjavili su u kolovozu da bi smanjenje basis tradea moglo biti čimbenik koji stvara pritisak na rast prinosa na dugoročne obveznice. (Cijene obveznica i prinosi gibaju se u suprotnim smjerovima.) Drugi ističu da bi to mogao biti pozitivan zaokret za tržište ako banke potisnu hedge fondove, jer će potražnja za državnim obveznicama manje ovisiti o rizičnoj strategiji kao što je basis trade.

Još bi jedan trend mogao pomoći ublažiti gubitak potražnje koji proizlazi iz basis tradea: hedge fondovi se okreću drugom alatu koji koristi razlike u cijeni između državnih obveznica i kamatnih zamjena (interest rate swaps) – financijskog instrumenta koji ulagateljima omogućuje klađenje na troškove zaduživanja. Banka za međunarodna poravnanja (BIS) procjenjuje da je takozvano trgovanje rasponom zamjena (swap spread trade) u protekloj godini poraslo sa 100 milijardi na oko 300 milijardi dolara.

Koji su rizici basis tradea?

Profit od razlika u cijeni uočen u trgovanju osnovom toliko je malen – reda veličine malog dijela centa – da se trgovci obično znatno zadužuju kako bi višestruko uvećali svoje uloge. Ono što ovu strategiju čini rizičnom jest kombinacija velikog zaduživanja hedge fondova za provedbu trgovanja – čak i do 50 posuđenih dolara na svaki 1 dolar vlastitog kapitala koji ulažu – te izraziti oslonac na kratkoročno zaduživanje.

Američke državne obveznice obično se smatraju niskorizičnim ulaganjem jer za njih jamči vlada SAD-a svojom punom vjerodostojnošću i kreditnim ugledom. No iznenadni poremećaj na financijskim tržištima mogao bi uzrokovati nagli skok troškova kratkoročnog zaduživanja. Kada se to dogodi, hedge fondovi prisiljeni su vratiti zajmove i rasprodati državne obveznice kako bi zatvorili pozicije u basis tradeu. To bi moglo uzrokovati blokadu tržišta državnih obveznica, a rezultirajući viši prinosi prelili bi se na financijska tržišta, povećavajući troškove svega – od korporativnog zaduživanja do stambenih kredita.

Što bi se tada dogodilo?

Ako se tržište državnih obveznica zamrzne, Fed, koja je odgovoran za osiguravanje normalnog funkcioniranja financijskog sustava, mogao bi biti prisiljen intervenirati kako bi se održao rad sustava.

Na početku pandemije covida 2020. godine, golema tržišna volatilnost potaknula je zajmodavce na izdavanje zahtjeva za dopunom pokrića (margin call) – zahtjeva za dodatnim sredstvima kao instrumentom osiguranja – za ročnice na državne obveznice. Istodobno su središnje banke drugih zemalja rasprodavale svoje imateljske udjele u američkim državnim obveznicama u sklopu nastojanja da podupru vlastite valute. To je dovelo do toga da su obveznice na gotovinskom tržištu ostvarivale lošije rezultate od ročnica – što je suprotno uvjetima koje bi basis trade trebao iskoristiti – nanijevši znatne gubitke hedge fondovima.

Još uvijek nije sasvim jasno u kojoj je mjeri basis trade pridonio tržišnim previranjima 2020. godine, no postoji široka suglasnost da je brzo zatvaranje pozicija pojačalo volatilnost. Kao odgovor na to, Fed se obvezao kupiti obveznice u vrijednosti od nekoliko bilijuna dolara kako bi održao glatko funkcioniranje tržišta te je osigurao hitno financiranje tržišta kratkoročnih zajmova, poznatih kao repo ugovori, koje tvrtke koriste za financiranje svog poslovanja. Tržište državnih obveznica na koncu se vratilo u normalu.

Što kažu regulatorna tijela?

Apsorbiranjem ponude državnih obveznica, basis trade bio je važan čuvar i posrednik za državne obveznice, pomažući u usklađivanju ponude i potražnje te podupirući neometano funkcioniranje tržišta. No ta trgovanja mogu pojačati pritisak na tržištu kada se uvjeti financiranja pogoršaju. Istraživači su također upozorili da su pozicije koncentrirane među šakom velikih hedge fondova, što tržište potencijalno čini ranjivijim na kaotično i neredovito zatvaranje pozicija.

Basis trade već dugo zabrinjava regulatorna tijela zbog visokog stupnja zaduženosti i svoje neprozirnosti. Te su transakcije obično izravne između dviju strana (bilateralne) i ne uključuju središnju ugovornu stranu za kompenzaciju i poravnanje, a hedge fondovi podliježu blažem regulatornom nadzoru od banaka. Institucije uključujući Fed, Englesku središnju banku (Bank of England) i BIS navode da basis trade treba pomnije pratiti. Američko povjerenstvo za vrijednosne papire i dionice (SEC) nastoji preusmjeriti više trgovanja državnim obveznicama prema središnjim kompenzacijskim ustanovama kako bi ih se lakše pratilo.

U ožujku 2025. skupina financijskih stručnjaka savjetovala je Fedu da razmotri uspostavu programa za izvanredne situacije koji bi olakšao zatvaranje pozicija u basis tradeu u slučaju izbijanja nove krize.