Glavna izvršna direktorica J. Rothschild Capitala ima optimističnu tezu o SpaceX-u i Anthropicu

Maggie Fanari preuzela je kormilo prije dvije godine kao glavna izvršna direktorica tvrtke J. Rothschild Capital Management, koja upravlja tvrtkom RIT Capital Partners Plc, jednim od najvećih investicijskih fondova u Ujedinjenom Kraljevstvu. Tvrtka nosi ime Jacoba Rothschilda (1936.–2024.), koji je 1971. osnovao Rothschild Investment Trust kao vozilo za engleski ogranak poznate europske bankarske obitelji.

Nakon što je 1980-ih napustio N.M. Rothschild & Sons zbog spora oko smjera investicijske banke, 1988. godine uvrstio je investicijski fond, preimenovan u RIT, na Londonsku burzu. Obitelj Rothschild i dalje je najveći dioničar investicijskog fonda, koji upravlja imovinom od 4,6 milijardi funti (6,1 milijardu dolara).

Fanari, 47-godišnja Britanka kanadskog podrijetla, prvi se put susrela s timom Rothschilda prije oko 15 godina, kada je vodila odjel za dionice visokog potencijala u mirovinskom fondu Ontario Teachers’ Pension Plan. Pridružila se odboru RIT-a 2019., a u siječnju 2024. imenovana je CEO-om JRCM-a. Fanari također predsjeda investicijskim odborom tvrtke. Njezin razgovor sa starijom urednicom Bloomberg Newsa Claire Obusan uređen je radi jasnoće i duljine.

CLAIRE OBUSAN: Koji je najjasniji način da objasnite RIT nekome tko se s njim nikada nije susreo?

MAGGIE FANARI: Zamislite ga kao obiteljski ured (family office) koji doista nastoji maksimizirati rast što je više moguće, dok istovremeno smanjuje ili ublažava rizik od pada. Dakle, prinosi nalik dionicama uz niži rizik. Kako to prevesti u brojke? Od osnutka [1988. godine] ostvarili smo prosječni godišnji prinos od 10,6 posto. Uhvatili smo 71 posto mjesečnih tržišnih rasta i samo 40 posto tržišnih padova. Dobivate vrlo lijep, snažan portfelj sa složenim ukrupnjavanjem kapitala.

CO: Jedno od obilježja RIT-a kao investicijskog trusta sa strukturom zatvorenog fonda jest da imate trajni kapital. Koje vam prednosti to daje?

MF: Daje nam ih nekoliko. Ono što nam omogućuje jest da imamo portfelj s više klasa imovine. Ulažemo na javnim, ali i na privatnim tržištima. Doista vam je potreban dugoročni trajni kapital da biste mogli ulagati na privatnim tržištima – bilo u privatne fondove ili izravno u neke sjajne tvrtke koje posjedujemo.

To nam daje diferenciranu privlačnost našim partnerima, jer znaju da im se nikada ne moramo obratiti i reći da moramo prodavati zbog isplata iz fonda. Druga komponenta jest da nam to, kada vidite volatilnost na tržištima kakvu imamo u posljednjih nekoliko godina, omogućuje da ne moramo prodavati u nepovoljnim trenucima. Zapravo, to znači da možemo biti vrlo taktični i kupovati tijekom tržišnih padova.

CO: Koliki je dio izazova, kada ste stupili na svoju dužnost, bila konstrukcija portfelja, a koliki organizacijski dio?

MF: Kultura je bila sjajna. Velik dio bio je samo malo više organizacijske naravi. Također, naša je tvrtka javno izlistana. Svatko može ulagati zajedno s nama u naš tok ulaganja (deal flow). Ali ono što smo doista morali učiniti bilo je poboljšati našu transparentnost prema dioničarima, kao i izgraditi određene odjele te poboljšati funkciju odnosa s investitorima, funkciju komunikacija i doista biti puno proaktivniji nego u prošlosti. Primili smo mnogo pozitivnih povratnih informacija jer smo to uspjeli učiniti u posljednje dvije godine. Fundamentalno vjerujem da je transparentnost i pružanje podataka dioničarima iznimno važno, jer tada mogu pratiti kako tvrtka posluje. Tada im prinosi i način na koji portfelj funkcionira jednostavno omogućuju da kažu: "Da, to sam i očekivao. Očekivao sam da će taj mjesec pasti", ili: "Očekujem da će taj mjesec rasti."

CO: RIT-om se godinama trguje uz značajan popust na njegovu neto vrijednost imovine (NAV). S obzirom na promjene koje ste proveli, čime smatrate da je taj popust uvjetovan? Je li to komunikacijski problem ili nešto drugo?

MF: Jedna je stvar sektor. Obično vidite korelaciju između popusta i razdoblja kada su kamatne stope visoke. Kada se kamatne stope smanje, popusti padaju. A druga stvar bila je to što je prije nekoliko godina postojala određena zabrinutost oko našeg privatnog portfelja. Postoji razina transparentnosti koju možete pružiti, ali to nije isto što i dionica na javnom tržištu čija se vrijednost procjenjuje svakog dana.

Ono što smo uspjeli dokazati u posljednje dvije godine jest da smo uspjeli realizirati trećinu našeg portfelja. I sve je to bilo iznad naše NAV cijene. Prošle godine naš izravni portfelj porastao je za 50 posto, a naš privatni portfelj za 18 posto. Poznati smo po tome što nastojimo ulagati zajedno s najboljim općim partnerima privatnog kapitala i rizičnog kapitala u svijetu. Thrive, Greenoaks, Iconiq, Ribbit – to su neki od naših ključnih partnera. Budući da su rano prepoznali ključne teme, uključujući umjetnu inteligenciju i fintech infrastrukturu, uspijevamo realizirati te prinose, dok drugi govore: "Tržište privatnog kapitala doista je suzdržano. Nema realizacija."

Grafikon u Bloombergovu alatu za analizu premije i popusta (Premium/Discount Analysis) pokazuje da je cijena dionice investicijskog fonda početkom kolovoza bila oko 25 posto ispod neto vrijednosti imovine

Prošle godine imali smo tri izlaska (exits). Sve su to bila ulaganja napravljena 2021. godine. Prosječna interna stopa povrata bila je 22 posto. To je bilo blizu 2,2 puta povrata kapitala i oko 100 posto iznad posljednje procjene iz prosinca 2024. Ponovno, samo moramo nastaviti objavljivati naše rezultate i navesti ljude da shvate da smo drugačiji. Naš brend daje nam sposobnost rada s, po našem mišljenju, nekim od najboljih partnera na svijetu.

CO: Koji su to bili izlasci?

MF: Tri tvrtke: Jedna se zvala Webull [mrežni brokerski ured koji je izašao na burzu nakon spajanja s tvrtkom za akvizicije s posebnom namjenom (SPAC)], druga je bila Xapo Bank [privatna banka sa sjedištem u Gibraltaru za imatelje Bitcoina koja je provela upravljački otkup]. A treća je [tvrtka za označavanje podataka] Scale AI, koju je preuzela Meta. Dakle, imali ste dva preuzimanja putem M&A-a, a također i jednu tvrtku koja je izašla na burzu.

CO: Što propuštaju investitori koji se fokusiraju na popust?

Maggie Fanari | Kate Peters za Bloomberg Markets

MF: Trgujemo uz popust, kao i mnogi naši konkurenti na tržištu. Za nove investitore koji ulaze, to je uvelike prilika. Popust pruža snažnu zaštitu od pada. Prošle godine ukupan prinos naše cijene dionica porastao je za 17 posto, a naš portfelj za 13,5 posto. Nastojat ćemo sve više smanjivati taj popust za investitore i nastavit ćemo dokazivati snažne realizacije. Povećat ćemo našu transparentnost i nastaviti unapređivati suradnju s našim dioničarima.

CO: Moram vas pitati o SpaceX-u. Rano ste ga prepoznali, još dok ste bili u Ontario Teachers’ Pension Planu. Što vas je navelo na zaključak da je to nešto u što vrijedi uložiti?

MF: Upoznala sam tim SpaceX-a tijekom mog vremena u Ontario Teachers’u. Ono što mi je bilo iznimno zanimljivo kod SpaceX-a bio je, naravno, osnivač [Elon Musk], nevjerojatan osnivač. Doista poslovanje koje je bilo vrlo vođeno misijom i koje je nemoguće učinilo mogućim – NASA je tvrdila da ne možete imati višekratno upotrebljivu raketu. Mislila sam da je to zadivljujuće.

Također, sama troškovna prednost. Ono što je tada potaknulo moje zanimanje bila je njihova sposobnost proizvodnje satelita za nekoliko stotina tisuća dolara. Kako sam tijekom karijere bila opći investitor, promatrala sam i druge prilike za ulaganje u satelite: prosječan trošak bio je 10 milijuna dolara za stavljanje jednog satelita u orbitu. Kada sam vidjela ekonomiju jedinice u ovom slučaju, u kombinaciji s jednim od najutjecajnijih osnivača našeg vremena i tvrtkom koja ima višekratno upotrebljive rakete, bilo mi je prilično jasno iz perspektive konkurentske zaštite (moat) da će njihova sposobnost rasta i ono što rade biti potpuno transformativno.

Zatim je 2024. godine to bila prva investicija koju sam napravila za RIT. Došla sam u tvrtku i shvatila da nemamo nikakvu izloženost SpaceX-u, a promatrajući poslovanje, procjenu vrijednosti i rast tijekom tih sedam godina, te nakon što sam provela mnogo vremena s upravljačkim timom, bilo mi je vrlo jasno da slijedi još veći rast. Htjela sam preuzeti onoliko SpaceX-a koliko sam razumno mogla posjedovati u portfelju iz perspektive veličine pozicije, ali smatrala sam da je to definitivno tvrtka koju moramo imati.

CO: U jednom trenutku to je bio vaš osmi po veličini udjel, točno?

MF: Bio bi među naših 10 najvećih udjela u cijelom našem portfelju, i bila je to naša najveća izravna investicija nakon što su završili krug financiranja s procjenom vrijednosti od 800 milijardi dolara. U to smo vrijeme već imali višestruki povrat novca. Još i više s IPO-om. Mislim da SpaceX i dalje ostaje fantastična tvrtka s brojnim izgledima za rast. Postaje vertikalno integriran: imate poslovanje lansiranja, imate Starlink. Sada imate računalni kapacitet (compute), i to kombinirate s xAI-jem. I dalje vidim mnogo dugoročnog prostora za nastavak ukrupnjavanja i rasta.

CO: Još jedno ulaganje koje ste nedavno napravili bio je Anthropic. Što vas je privuklo Anthropicu?

MF: Bili smo vrlo selektivni. Možda kad bih mogla ukratko progovoriti o našim temama umjetne inteligencije, vraćajući se na diversifikaciju i kako razmišljamo o tome koliku izloženost želimo imati prema temi AI-ja. To smo uglavnom izrazili kroz naš privatni portfelj, jer smatramo da se većina inovativnih tvrtki pojavljuje u privatnom sektoru. Prošle godine, kada smo radili analizu (due diligence) i za Anthropic i za Databricks [startup pružatelja primjena AI-ja i podataka], mogli smo vidjeti ogroman rast koji dolazi kroz te tvrtke.

Zapravo smo nastojali prodati velik dio naše postojeće izloženosti softveru na javnom tržištu. Prodali smo tvrtke poput Microsofta, GoDaddyja i Salesforcea. Zatim smo rekli: "Kako želimo ulagati duž lanca vrijednosti AI-ja? Promatrat ćemo vodeće (frontier) modele." Gledajući Anthropic i stope rasta, te općenito činjenicu da imate osnivača koji je iznimno fokusiran na to kako razvija svoje modele, postalo je vrlo jasno da je Dario Amodei osnivač kategorije "jedan od milijun" (N-of-1). To je zapravo dio investicijske teze, pronalazak takvih jedinstvenih osnivača i tvrtke u kojoj nikada nismo vidjeli takve stope rasta. Ova je tvrtka započela 2022. s 10 milijuna dolara prihoda. Danas se procjenjuje na 45 milijardi dolara i samo nastavlja rasti. To nam je reklo da ćemo, ako ćemo izravno ulagati u vodeće modele, to učiniti u Anthropic.

Zatim smo razmišljali o tome gdje želimo biti u bazi AI infrastrukture i imali smo sreću što smo mogli uložiti u Databricks, koji nastavlja rasti. Potom smo razmislili kako smo uloženi u smislu primjena AI-ja, te imamo neka sjajna imena i izravno i neizravno u našem portfelju, kao i tvrtke poput Stripea i Rampa koje doista imaju koristi od toga.

CO: U svom pismu u posljednjem godišnjem izvješću pisali ste o AI-ju, a druga tema o kojoj ste govorili bila je makroekonomska i geopolitička nesigurnost. Kako trenutačno doživljavate svijet? Gdje vidite priliku?

MF: Vidimo dvije strukturne teme koje oblikuju način na koji ulažemo. Prva su AI i tehnologija, i imamo vrlo veliku alokaciju u SAD-u. Naš je portfelj u cjelini 50 posto ponderiran prema SAD-u, a 50 posto prema ostatku svijeta. Prije godinu dana bili bismo više od 60 posto ponderirani prema SAD-u. Ali ono što smo učinili na javnoj strani, vraćajući se na to kako želimo biti diversificirani, jest da doista vjerujemo u temu višepolarnog svijeta.

To već vidimo, pri čemu države shvaćaju da moraju ulagati u vlastiti suverenitet. Što to zapravo znači? To znači da države prepoznaju potrebu usmjeravanja na reindustrijalizaciju vlastitih gospodarstava – mali val deglobalizacije koji počinje izbijati. Vidjeli smo zemlje poput Njemačke kako kažu: "U redu, imat ćemo fiskalni deficit." Prepoznajemo da se moramo usmjeriti na vlastitu energetsku sigurnost. Također, kako smo vidjeli događaje poput rata u Ukrajini – države također prepoznaju da se moraju usmjeriti na vlastitu obranu. Shvaćaju da moraju smisliti kako izgraditi vlastitu AI infrastrukturu.

Ono što smo počinjali uočavati jest potencijal za početak superciklusa roba. Kao rezultat toga, počeli smo ulagati i na tržištima u razvoju.

To je uzbudljivo za aktivne menadžere i samu ideju diversifikacije. To je vrlo različito od svijeta koji smo gledali prije nekoliko godina, gdje je uglavnom samo sedam dionica pokretalo tržišne prinose. S obzirom na to koliko su indeksi tržišta kapitala danas snažno ponderirani prema tehnologiji, nije nužno jasno imaju li investitori onoliko diversifikacije koliko misle da imaju.

Kada gledamo prema svijetu, koji nas ključni rizici zabrinjavaju? Rekla bih da je ključni rizik na koji pazimo inflacija i smjer u kojem idu kamatne stope. To uvelike utječe na sve o čemu smo razgovarali. Morat ćemo vidjeti kako će to izgledati, ali inflacija je ključni rizik.