Ovaj povijesni razdor između bikova i medvjeda najavljuje usporavanje

Između bikova i medvjeda vlada žestoko neslaganje oko zdravlja američkog tržišta dionica, a dvije strane ne bi mogle biti udaljenije. Bikovi vide nove velike dobitke iz povijesnog korporativnog prosperiteta potaknutog novom tehnologijom; medvjedi vide opasni balon stvoren na temelju fame oko umjetne inteligencije. I jedni i drugi su u krivu.

Sve bi to bila bezazlena zabava da u igri nije pravi novac. Većina Amerikanaca posjeduje dionice, a mnogi pozorno prate tržište i financijske komentatore. Predviđanja skore propasti, kojih ovih dana ne nedostaje, mogu navesti ulagače da povuku novac s tržišta ili odgode nova ulaganja, što je rijetko kad pravi potez. S druge strane, pretjerivanje s onim što tržište realno može postići jamči razočaranje ulagača i moglo bi ih navesti na lov za još višim prinosima u obećavajućim, ali rizičnim pojedinačnim tvrtkama povezanim s AI-jem.

Najvjerojatnije sljedeće poglavlje nisu ni beskrajni dobici ni predstojeći slom, već zdrav i privremen korak unatrag za korporativne zarade i tržište. Duga povijest dionica snažno ukazuje u tom smjeru.

 

Dubina neslaganja vidljiva je u iznimno različitim procjenama vrijednosti tržišta koje nude obje strane.

Bikovi, pozivajući se na dugi niz povećanja procjena zarada i očekivani rast dobiti od 32 posto za S&P 500 ove godine, ukazuju na umjereno povišen budući omjer cijene i zarade (P/E) od 19 puta. Medvjedi, koji nikada ne broje zaradu prije nego se ostvari, radije se oslanjaju na dugoročniju mjeru – obično desetogodišnji pomični prosjek prijavljenih zarada prilagođen inflaciji, zvan ciklički prilagođena zarada (CAPE). To rezultira znatno alarmantnijim P/E omjerom od 40 puta. Razlika između ta dva omjera najveća je u povijesti još od 1990. godine, prve godine za koju su dostupne procjene zarada.

Iza tog razilaženja stoji nedavni skok dobiti. Zarade indeksa S&P 500 porasle su za 25 posto u posljednjoj godini i 14 posto godišnje u posljednje tri godine, što je znatno više od povijesnog prosjeka rasta koji je od 1950-ih bliži razini od sedam posto godišnje. One su također prestigle rast ciklički prilagođenih zarada za 15 postotnih bodova u posljednjoj godini i za šest postotnih bodova godišnje tijekom trogodišnjeg razdoblja.

Analitičari s Wall Streeta skloniji su ekstrapolaciji na temelju nedavnih rezultata, što objašnjava ružičaste izglede i širok razmak između procjena vrijednosti temeljenih na projiciranim i povijesnim zaradama.

Problem za bikove leži u tome što S&P 500 nikada nije dugoročno zadržao dvoznamenkasti rast. On će se nesumnjivo usporiti, i to vjerojatno prije nego kasnije, s obzirom na to da se očekuje smanjenje broja tvrtki koje doprinose rastu zarada indeksa S&P 500. To znači niže prinose u budućnosti, unatoč optimizmu bikova.

To vjerojatno znači i niže zarade u kratkom roku. S&P 500 i njegov prethodnik ostvarili su međugodišnji rast zarada u dvoznamenkastim postocima u 35 navrata od 1870-ih godina. Prosječan niz dvoznamenkastog rasta (ili blizu toga) trajao je 23 mjeseca. Zanimljivo je da je nakon svih njih, osim u dva slučaja, uslijedio pad zarada. Međugodišnji rast u tim se slučajevima postupno ugasio tijekom nekoliko mjeseci, a zatim prešao u negativno područje. Padovi su u prosjeku trajali 20 mjeseci. Trenutačni niz je na već 33 mjeseca i još uvijek traje.

Padove zarada gotovo uvijek prati i pad cijena dionica, ali nema razloga za očekivanje sloma tržišta. Prosječni pad cijene od vrha do dna za S&P 500 iznosio je 24 posto u ta 33 navrata, što predstavlja blago – i uvijek privremeno – tržište medvjeda. Najdublje recesije zarada i prateći padovi tržišta u novijoj povijesti bili su povezani s krizama, poput financijske krize 2008. ili naftne krize 1973. godine, a ne s uobičajenim zakretima u ciklusu dobiti.

Nitko ne zna hoće li se i kada kriza dogoditi, pa nema smisla pokušavati je predvidjeti. I dok baloni imovine mogu izazvati recesiju zarada, kao što je to učinio slom dot-com mjehura početkom 2000-ih, ovo nije taj slučaj. Baloni su raskorak između cijene i jasne vrijednosti; S&P 500 nije jeftin, ali nije ni nerazumno procijenjen za tržište koje pokreću neki od najinovativnijih, najutjecajnijih i najprofitabilnijih poslovnih subjekata ikada izgrađenih.

Poznavanje povijesti neće pomoći ulagačima da predvide zakrete u ciklusu dobiti. Tržište nanjuši preokrete zarada znatno prije nego što se oni pojave u poslovnim knjigama kompanija. Tržište je počelo padati dok su zarade nastavile rasti u gotovo svakom pojedinačnom slučaju, a s druge strane, krenulo je prema gore čak i dok su zarade i dalje padale. Drugim riječima, tržište će vam samo reći kada je ovaj čarobni niz rasta zarada završen.

Možda se pitate je li nedavni blagi pad indeksa S&P 500 takav znak. Vjerojatno ne. Kao prvo, rujan je tradicionalno najslabiji mjesec za taj indeks, pa nedavni pad nabolje nije neuobičajen. Osim toga, indeks je pao samo jedan posto u odnosu na svoj kolovoški vrhunac. Ne pridajem nikakvu pozornost osim ako tržište ne padne za najmanje 10 posto, a ozbiljan alarm za zarade pali se tek ako se indeks spusti bliže 20 posto. Ostanite pratiti.

Povijest ciklusa zarada i dalje je korisna za saznanje što očekivati, ako već ne i kada to očekivati. Ona pokazuje da će i ovaj procvat zarada najvjerojatnije završiti privremeno nižom dobiti, na žalost bikova, ali bez potpunog sloma tržišta, na olakšanje medvjeda.