IPO Tata Sonsa može nešto naučiti od hongkonškog diva

Indijska 158 godina stara grupacija Tata Group želi da njezino upravljačko društvo (holding) ostane u privatnom vlasništvu. No kako regulatorni pritisci otežavaju nedogledno odgađanje izlaska na burzu, možda bi o vrlinama jednostavnosti mogla učiti od još starijeg konglomerata: hongkonške tvrtke Jardine Matheson.

Prošlog je tjedna Središnja banka Indije (RBI) zadržala tvrtku Tata Sons Pvt. na svom ažuriranom popisu sistemski važnih nebankarskih financijskih institucija. Svih 17 tvrtki s tog popisa mora biti u javnom vlasništvu – a njih 16 to već jest. Iako je Tata Sons ponudio odustajanje od ključne registracije kako bi zaobišao pravilo i izbjegao inicijalnu javnu ponudu (IPO), izostanak odluke o njihovu zahtjevu ostavlja središte ovog carstva vrijednog 350 milijardi dolara bez puno izbora osim da započne pripreme za izlazak na burzu.

Biti prisiljen na IPO sigurno će produbiti dugotrajne napetosti između dva najveća dioničara u holdingu. Na jednoj se strani nalazi većinski vlasnik sa 66 posto udjela: dobrotvorne zaklade koje se pribojavaju gubitka kontrole i neizbježnog diskonta na vrijednost holdinga nakon IPO-a. Na drugoj je strani Group Shapoorji Pallonji (SP Group), manjinski dioničar s 18,4 posto udjela čiji je kapital zarobljen u nelikvidnoj imovini.

SP Group, ugledna građevinska i inženjerska tvrtka, ne može prodati svoje dionice u tvrtki Tata Sons bez odobrenja potonje. Većinski dioničar SP-a, obitelj Mistry, povezana je s klanom Tata rodbinskim vezama. Međutim, te su veze narušene desetljećem dugim korporativnim sporom. Suočen s pomanjkanjem likvidnosti i visokim troškovima servisiranja duga, SP je otvoreno zatražio IPO ili pravedan izlazak. Sukob je dobio kritičan zaokret u srijedu kada je Natarajan Chandrasekaran, prvi predsjednik Uprave Tata Sonsa u povijesti grupe koji ne dolazi iz obitelji Tata ili Mistry, najavio da će odstupiti s dužnosti po isteku mandata u veljači.

Tu na scenu stupa Jardine Matheson. Ova istaknuta britanska trgovačka grupa iz 19. stoljeća više nije kolos kakvog je Jamsetji Tata, osnivač indijskog konglomerata, zatekao kao dvadesetogodišnjak 1859. godine. Bilo je to vrijeme kada ga je otac poslao u Hong Kong kako bi izučio mehanizme trgovine s Kinom.

Ipak, doseg Jardinea i dalje je ogroman – proteže se od vodećih uredskih tornjeva Hongkong Land i hotela Mandarin Oriental u Hong Kongu do indonezijskog konglomerata PT Astra International te tisuća prodajnih mjesta 7-Elevena i Dairy Farma. Što je još važnije, obitelj Keswick, škotska dinastija koja stoji iza ovog 194 godine starog giganta, može Bombay Houseu (sjedištu Tate) ponuditi korisne pouke iz vlastite burne šest desetljeća duge povijesti na javnim tržištima.

Do prije nekoliko godina, tvrtka Jardine Matheson Holdings Ltd., izlistana u Singapuru, držala je čak 85 posto udjela u Jardine Strategic Ltd.-u, drugom holdingu koji je imao istu ekonomsku izloženost kao i njegova matična tvrtka. No, JS je također držao gotovo 59 posto udjela u JM-u – što je bila kružna struktura koja je neprijateljsko preuzimanje bilo kojeg od tih subjekata činila praktički nemogućim bez pristanka onog drugog. Ipak, budući da su njegove dionice bile znatno manje likvidne i zarobljene u sekundarnom holding subjektu, javno je tržište kažnjavalo JS stalnim diskontom u odnosu na JM.

 

Neprilika u kojoj se nalazi SP Group vrlo je slična. Obitelj Mistry dijeli izloženost istom portfelju imovine kao i Tata Trusts. No budući da su dionice Tata Sonsa privatne, SP Group trpi "diskont nelikvidnosti" na privatnim kreditnim tržištima – u obliku visokih kamatnih stopa kad god svoje udjele priloži kao zalog za zajam.

Jardine Matheson na kraju je shvatio da je zanemarivanje nezadovoljstva manjinskih dioničara neodrživo. Stoga je 2021. godine izveo otkup tvrtke Jardine Strategic vrijedan 5,5 milijardi dolara kako bi pojednostavio svoju kapitalnu strukturu. Iako je diskont na holding i dalje znatan te iznosi između 30 posto i 40 posto, u posljednje se vrijeme smanjio. Što je ulagačima još važnije, unatoč restrukturiranju i pandemiji, dividenda po dionici od 2020. godine stabilno raste.

Sličan manevarski potez trebao bi biti na radaru Tata Sonsa. Na primjer, može se zadužiti kako bi otkupio udio SP Groupa. Primjena Jardineovog diskonta na holding trebala bi vrijednost izlaska smjestiti između 20 i 30 milijardi dolara. To bi SP Groupu osiguralo likvidnost za otplatu skupih zajmova. Zaklade se s druge strane ne bi morale brinuti da će velik blok dionica holdinga prijeći iz obitelji Mistry u ruke korporativnog preuzimača.

Zatim, kako bi otplatio dug nastao akvizicijom, Tata Sons može dovršiti izlazak na burzu koji nalaže Središnja banka Indije. Izdavanjem novih dionica s diferenciranim glasačkim pravima tijekom IPO-a, dobrotvorne zaklade mogu ostati čvrsto na čelu donošenja odluka u upravnom odboru. Također mogu zaštititi godišnje dividende koje su im potrebne za njihov humanitarni rad.

 

U konačnici, diskont na holding više je bauk koji plaši upravu. Strah zakladnika jest da će primanje dioničara iz javnosti narušiti njihovu potpunu kontrolu nad razgranatim konglomeratom – koja je usidrena u dvotrećinskoj većini glasačkih prava, privilegijama imenovanja članova odbora i pravu veta na ključne strateške poteze. No zadržavanje Tata Sonsa u privatnom vlasništvu teško da jamči stabilnost. Unutrašnje borbe među zakladnicima u proteklih godinu dana to su jasno pokazale.

Nedostatak suglasnosti u vrhu sada se rasplamsao u krizu upravljanja. Predsjednik u odlasku bio je pod pritiskom Noela Tate, predstavnika zaklada u odboru holdinga, da da jamstvo kako će se izlazak na burzu izbjeći. To je bio jedan od čimbenika koji je na šest mjeseci odgodio odluku o trećem mandatu za Chandrasekarana. "Jasnoća u vodstvu važna je za zaposlenike, ulagače, partnere i druge dionike", napisao je Chandra, kako ga zovu, u svojoj ostavci. Dionice izlistanih tvrtki iz grupe pale su nakon te vijesti.

 

Od kamiona i čeličnih greda do satova Titan, hotela Taj i modnih trgovina Trent’s Westside, izlistani nositelji poslovanja ove grupe prisutni su u gotovo svakom kutku svakodnevnog života u Indiji. Na globalnom razini, grupa je vlasnik Jaguar Land Rovera i potrošačkih brendova poput čaja Tetley. Tu su zatim i neizlistani pothvati. Od tvornica poluvodiča i sklapanja vojnih zrakoplova u Gujaratu do sastavljanja iPhonea i oporavka zrakoplovne tvrtke Air India, Tata Sons trenutno iz bilance grupe financira nekoliko iznimno kapitalno intenzivnih projekata.

Konkurenti konglomerata u projektima od nacionalne važnosti – milijarderi Mukesh Ambani, Gautam Adani i Sajjan Jindal – svi reda radi imaju svoje perjanice čvrsto usidrene na javnom tržištu dionica. No financijsko zdravlje Tata Sonsa i dalje previše ovisi o dividendama tvrtke Tata Consultancy Services Ltd., vodeće indijske tvrtke za razvoj softvera. Budući da umjetna inteligencija predstavlja ozbiljan rizik za buduću profitabilnost te outsourcing tvrtke, Tata Sonsu je potreban vlastiti pristup javnim tržištima kapitala.

Jardineov stalni diskont na holding pokazuje cijenu koju će Tata Sons morati platiti da bi pojednostavio svoju kapitalnu strukturu. No baš kao i u slučaju ovog starijeg konglomerata, koristi bi mogle prevagnuti nad troškovima.