Što se krije iza knjige narudžbi od 1,6 bilijuna dolara u AI sektoru?

Kad bi radoznali investitori htjeli izmjeriti potražnju za umjetnom inteligencijom pomoću konkretnih brojki, mogli bi u bilanci potražiti stavku "preostale obveze izvršenja" (remaining performance obligations), tj. knjigu narudžbi.

Taj broj odražava ukupnu vrijednost ugovora potpisanih s klijentima za usluge računalstva u oblaku koje još nisu isporučene. Razlog tome može biti nedostatak kapaciteta tvrtke za ispunjenje narudžbe, činjenica da klijentu usluga još ne treba (iako se je obvezao kupiti) ili neka druga kombinacija čimbenika. Ta stavka služi investitorima kao vodič za modeliranje potencijalnih prihoda, a samim tvrtkama za planiranje (i opravdavanje) golemih kapitalnih rashoda, makar je to nesavršen instrument koji otvara pitanja za obje strane.

Ta metrika bila je relativno ispod radara sve do procvata umjetne inteligencije i posljedične borbe za podatkovne centre. Danas, knjige narudžbi četiri najveća hyperscalera (Amazon.com Inc., Microsoft Corp., Alphabet Inc. i Oracle Corp.) prelaze 1,6 bilijuna dolara, što je porast od 146 posto u odnosu na prošlu godinu.

Microsoft ima najveće obveze od sve četiri spomenute tvrtke. Njegova knjiga narudžbi porasla je za 327 milijardi dolara u istom razdoblju, na 625 milijardi dolara. Od toga 45 posto dolazi od jednog klijenta, OpenAI-a. Bogatstvo Oraclea slično je povezano s proizvođačem ChatGPT-ja i projektom Stargate koji podupire američka vlada.

Njihove knjige narudžbi, objavljene prošle godine, iznose 523 milijarde dolara, što je više nego četverostruki porast u godinu dana.

Hoće li sve to OpenAI moći platiti? Tvrtka trenutačno užurbano pokušava nadoknaditi svoje teške gubitke kroz eksperimentiranje s oglasima, ali teško je predvidjeti u kakvom će stanju biti kada zakupljeni kapaciteti budu spremni za korištenje. "To je pravni ugovor na koji se OpenAI obvezao, da, ali oni zapravo moraju dobro poslovati kako bi platili račun", naglasio je analitičar Jefferiesa Brent Thill. Nazvao sam Thilla nakon što sam ga čuo kako iznosi svoju zabrinutost zbog ogromnog udjela OpenAI-a u Microsoftovim zaostalim narudžbama financijskoj direktorici tijekom Microsoftovog posljednjeg izvještaja o dobiti. Njezin prilično kratak odgovor bio je da će se usredotočiti na preostalih 55 posto; bilo bi utješnije da su nahvalili svojeg najvećeg klijenta, iako trenutno nisu u najboljim odnosima.

Pitanje opstanka odnosi se, naravno, i na druge tvrtke koje se bave umjetnom inteligencijom, ali nitko se nije obvezao na toliku kupnju računalne snage kao OpenAI. "Kružni poslovi" koji su postali zaštitni znak AI sektora mogli bi postati kružni neuspjesi. Nakon što je Microsoft objavio svoje najnovije brojke, glavnog izvršnog direktora Nvidije Jensena Huanga zaustavili su na ulici nestrpljivi novinari u Taipeiju, a jedan ga je pitao odustaje li njegova tvrtka od svoje odluke o ulaganju do 100 milijardi dolara u OpenAI. "To nikada nije bila obveza", rekao je Huang. Čini se da je to potaknulo Oracle da na društvenoj mreži X objavi da njihov dogovor s OpenAI-em ne ovisi o Nvidijinom novcu. "I dalje smo vrlo uvjereni u sposobnost OpenAI-a da prikupi sredstva i ispuni svoje obveze", objavili su. Razumljivo je zašto na tržištu vlada određena nervoza.

Taj pritisak nipošto nije jednostran. Sposobnost AI tvrtki da plate jednako je neizvjesna kao i sposobnost hyperscalera da isporuče naručeno. Izgradnja podatkovnih centara složeno je i volatilno poslovanje koje postaje sve skuplje i, kako se približavaju izbori za američki Kongres, politički nabijenije nego ikad. Neuspjeh u isporuci bi mogao usmjeriti dio tog zaostatka prema neocloud tvrtkama poput CoreWeave Inc. ili Fluidstacka, iako ni one nisu imune na izazove izgradnje podatkovnih centara. Recimo, knjiga narudžbi tvrtke CoreWeave iznosi oko 55 milijardi dolara. To je globalni problem: planovi propadaju jer nadležna tijela uvode moratorije na nove podatkovne centre ili pak uvjetuju njihovu gradnju prethodnom izgradnjom potrebnih elektrana, dok u drugim slučajevima usporavaju procese raznim dodatnim odredbama.

Zbog tih razloga, Oracle očekuje da će u sljedećih 12 mjeseci moći realizirati tek 10 posto ugovorenih obveza, a 30 posto tijekom sljedećih 13 do 36 mjeseci. U AI svijetu, to će se činiti kao stoljeće. Slično tome, Microsoft očekuje da će ove godine realizirati 25 posto svojih zaostataka.

Potom slijedi vječno pitanje: hoće li se sve to isplatiti? U 2025. godini, Microsoftovo povećanje kapitalnih rashoda od 58 posto rezultiralo je 22 posto većim prihodima od usluga u oblaku. Kod svih glavnih pružatelja tih usluga, ulaganja će nadmašiti povrate u 2026. godini. Golemi porast nerealiziranih narudžbi umirujući je znak da je potražnja čvrsta i da je potencijalni skok prihoda iza ugla, ali savjestan investitor trebao bi te brojke tretirati više kao ciljane vrijednosti, a ne kao zajamčene rezultate.